中信建投莫听穿林打叶声何妨吟啸且徐行

中信建投：莫听穿林打叶声 何妨吟啸且徐行 类别： 机构： 研究员：

以适应不同地区玩家的 [摘要]

本篇报告基于前述PPI对CPI的传导机制，就当前PPI上行对CPI影响程度进行分析。综合考虑几方面因素，预计当前PPI上行对CPI的影响较为有限。

第一，本次大宗商品上涨幅度较为温和，持续大幅上涨的宏观基础并不存在。与去年年末低点相比，大部分商品价格上涨10%左右，上涨幅度较大的橡胶与铁矿石也只是上涨20%-30%左右，远低于之前三个阶段的上涨幅度。目前来看，政府并无大规模刺激的必要，投资需求较之前可能减弱，大宗商品价格持续大幅上涨的宏观基础并不存在。

第二，从宏观经济背景来看，产能过剩背景下厂商转移生产成本的能力较弱。当前经济增长持续下行，产能过剩状况难有根本性好转，因此厂商定价权有限，为促进商品销售不得不自己承担大部分生产成本。

第三，农业生产资料价格并未随PPI上行，甚至有所下跌。

原因主要有三方面。首先，当前矿产类商品价格涨幅较大、能源类商品价格涨幅较低，而矿产类商品对农业生产成本影响有限；其次，相关行业过剩现象严重，导致企业转移成本能力较弱；最后，近年来物质成本与费用占农产品生产成本中的比重持续下降，这一趋势预计在未来仍将持续，导致大宗商品价格对农产品生产成本的影响程度弱化。

第四，主要农产品库存较高，消费端食品上涨压力较小。目前中国粮食库存处于相对高位。三类主粮中，小麦与稻谷库存消费比接近1999年的历史高位，玉米库存消费比更是相当于1999年高点的三倍左右；其他农产品中，食糖、棉花与油菜籽库存也处于历史相对高位，只有豆粕、豆油库存目前较低。

第五，根据投入产出表的定量测算结果显示，即便假设大宗商品价格在未来仍有一定上涨，对CPI的整体影响仍然较为有限。

在煤炭与石油分别上涨20%，黑色金属、有色金属价格分别上涨40%的情形假设下，大宗商品价格上涨对CPI影响幅度总计0.2个百分点左右。