高考加油跌宕起伏后今年企业债市场将稳中有升魏家

⊙ 侯利红

继2010年创出优异业绩之后，2011年，中信建投债券承销部再次以主承销15只的骄人业绩稳居行业前茅。

近日，上海证券报专访了中信建投债券承销团队的负责人、董事总经理黄凌。他回顾了2011年债券市场的情况，并对未来市场走向发表了自己的看法。

2011年企业债券市场一波三折

上海证券报：2011年的企业债券发行市场可谓一波三折，您认为与往年相比，去年企业债券发行市场呈现出怎样的特点？

黄凌：2011年的企业债券市场整体看来稳中有变，主要呈现出以下四个特点：

一是城投债规模持续增加，市场占比不断提高。

目前基础设施建设对经济增长的促进作用仍然非常重要，在这些关系国计民生的领域，平台公司起到了募集建设资金的重要作用，而国家主导下的企业债券积极支持具备良好经营状况和偿债能力的平台公司融资，在促进地方经济建设、确保民生工程和社会保障方面收效良好。

2011年发行的196只企业债券中，城投债就有131只，占比从2008年的不足30%提高到66.84%，尤其是12月份发行的城投债已经占到企业债券发行总数的近80%。

二是发行方式呈现多元化，市场化程度提高。

2009年以前，保险公司不能投资无担保企业债，在很大程度上限制了企业债的发展。2009年12月30日，颁布《关于保险机构投资无担保企业债有关事宜的通知》（132号文），规定保险资产可以投资境内发行的AAA级无担保企业债券。企业债发行形势出现了重大转机。132号文同时规定，保险机构投资无担保债券，应当采取公开招标方式发行，通过市场化方式确定发行利率、发行价格和相关费率。而此前无担保企业债大多采用簿记建档方式发行。

2011年，国家电公司、中华人民共和国以及北京国有资本经营管理中心3家，共8只企业债券选择招标发行，在发行方式上市场化程度提高。

三是投资者风险意识增强，市场利率分化明显。

银行担保取消后，发行人的信用水平差异逐步拉大，早期资金充裕的市场环境使得各类债券的投资区分度不大，信用利差相对较小，但随着市场的起伏加大，投资机构的风险意识得到强化。2011年下半年，相对成熟的投资者对信用风险的关注更为集中，从市场反应上来看，信用评级带来的利率分化以及城投债和产业债间的利率分化都更加显著。

在信用利差方面，12月AAA级企业债到期率约为5%，AA+的企业债到期收益率则接近6%，AA级的约为7%，AA-级的约为8%。在城投债方面，12月发行的评级为AA+的2011年山西煤炭进出口集团有限券发行利率仅为6.85%，而同期发行的AA+级债券11永州城投债利率则为8.4%。

四是承销格局出现变化，市场竞争更加激烈。

2009以来，企业债券发行数量逐年上升，而承销家数排名前10的券商所承销债券的家数却在减少，市场集中度明显降低。而从募集资金总额上看，排名前10的券商所占的市场份额也在不断下降。可见企业债券发行市场上的竞争日趋激烈，市场化程度逐步提高。

从各家券商的市场地位上看，银河证券、中信建投在行业内的领先地位保持稳定，华林证券、(,)、(,)则在近两年的企业债承销业务中发展迅速，业绩显著提高，而一些传统券商排名开始下滑。总体而言，企业债券发行市场上的中小券商正在崛起，而传统大型券商的地位正受到严峻的挑战，未来也将面临更大的压力。

分化和规范将是2012年主旋律

上海证券报：您认为未来企业债券市场将向怎样的方向发展？

黄凌：是债券市场规模大发展的时代，而随着投资者的风险意识加强以及平台公司比重增加，分化和规范将是2012年的主旋律。

1、2012年债券发行规模将稳中有升。

从供给量来看，近几年债券市场得到了快速发展，已经成为众多企业的重要融资渠道，这反映了未来企业融资的发展趋势。未来直接融资的重要性和占比将不断提升，奠定了企业债券及公司债券市场发展的基础。目前上报待批的企业债券和公司债券有数百家之多，预计2012年债券供给量仍然较大。

从审核面来看，受到偿债风险担忧的影响，国家发改委对发行进度有所调控。虽然审核政策将酝酿对优质企业的倾斜，但今年未必能立竿见影，预计企业债券市场规模保持现状的赵本山作为辽宁省的文艺代表可能性较大；而公司债发行规模已经创出新高，预计再度井喷的可能性不大。因此总体来看，市场规模将可能保持稳中有升。

2、债券的市场需求将出现分化。

从2011年的情况看，投资者对城投债券的认可程度开始下降，信用评级相同的产业债券和城投债券利差达到1%以上，且城投债券的销售难度将较大。当前经济指标开始呈现下降趋势，政府负债风险仍然受到市场关注，预计2012年投资者对城投债券的投资评级仍将较严。加之国家发改委在审材料中，城投债券占据了较大的比重，供给仍然较大，因此预计2012年城投债券和产业债券的分化仍将较为明显，其中低等级的城投债券将出现销售困难的局面，而产业债券销售难度将相对较小。

3、企业债券存续期监管加强，市场机制更加健全。

随着我国多层次资本市场的不断发展，企业债券作为企业改善融资结构、筹集投资项目中长期建设资金的重要融资手段，发挥了积极作用。但一直以来企业债券的监管主要集中在发行审批阶段，发行后的运作规范有待加强。为加强债券存续期监管，保护债券持有人权益，促进债券市场健康发展，2011年7月国家发改委颁布“1765号”文，监督企业债券规范运作程序，及时诚信披露信息，合规使用债券资金。文件颁布后，预计将形成一个监管制度更加健全、运行机制更加规范的企业债券市场。

4、审核制度市场化和投资者多元化将是影响未来债券市场发展的重要因素。

目前发行人的融资热情已经被逐步培养成熟，债券的供给达到新高，是未来债券市场快速发展的基础。而目前严格的审核制度在把控债券风险的同时，也适当控制了发行规模。近期，监管部门对企业债券的重视程度日渐提高，在这个背景下，加快审核流程、推进产品创新将成为债券市场发展的趋势。

与此同时，目前投资者仍以国有投资机构为主，风险偏好比较趋同，大部分集中于中低风险的债券，高收益债作者：券的市场需求相对较低，使得债券市场的发展受到了制约。因此打通交易流动市场、培育多元化的投资者群体将成为支持债券市场发展的重要举措，是监管部门未来的政策方向。（ 杨刚）

表1：2009年-2011年企业债券承销额市场份额排名

表2：2011年企业债券承销只数排名

（注：数据不含铁道债）