债市短期行情终结市场尚处筑底震荡阶段源泉

2012上半年保持良好势头的百货公司占到绝大比例： 新华百货净利润为1.55亿元利率产品

(,)：短期行情终结

近期的一波短暂行情在上周画上句点，流动性宽松局面在8月宣告结束，而9月重演的概率并不大，由于12月的到期资金量仅有几十亿元，公开市场放量可以确定。预计8月CPI涨幅为6%，但9月后仍存有超预期的可能。此种压力下，高层正在面临两难，一方面海外经济二次探底风险的日益加大使得对于出口高度依赖的中国经济也存在超预期减速的可能，主动、可能的以减速换转型可以接受，但是快速的衰退不可接受，所以政策放松预期有理；另一方面，美国QE3计划以及欧洲的收购计划等将确实推升全球流动性，在我国刚刚见顶、货币增速得到一定控制的时候，各国政策目标的自私使得效果会相互抵消。预计9月初数据公布时点概率很大，市场自此进入二次冲击阶段，股债短期都难言乐观。

(,)：市场尚处筑底震荡阶段

前两周债市反弹主要缘于资金面行情，进而推动机构配置动力，但这并不能成为支撑债市的长久动力。虽然未来调整的空间已经不大，但前景依然存在较大不确定性。从基本面看，不确定性主要存在于外围经济因素；从政策面看，加息及政策紧缩预期尚未结束；从资金面看，则体现为货币体系波动的难以预测。自8月份以来，银行处于补充超储率阶段，尚未真正进入配置期，市场尚处筑底震荡阶段。建议投资者在介入长端时还需依然维持谨慎，拉长组合久期不宜过快。

信用产品

(,)：中票防御价值较高

由于同期限下行幅度基本同步，中票信用利差整体变化不大，仍然维持在历史均值之上。虽然目前中短期票据的期限结构平坦化有所修正，但相对于短融，中票的防御价值仍然较好。建议在短融率可能反弹回升的背景下，配置年期高评级中票进行防御。上周发行11株高科债的票面利率为7.82%，该券是7月城投债风波以来首次发行的中低评级城投类，发行利率高出7月初水平近1个百分点。鉴于未来紧缩不会放松，资金成本依然会上升，经济下滑加快概率较大，低评级收益率的信用风险回报要求可能会继续上升。

(,)：信用债或重现活跃

上周公开市场操作量衰价跌，引发了市场对加息的担忧。但是根据以往经验和当前经济放缓、物价开始下行的宏观背景，是否会加息还有待进一步观察；同时，3年期的发行提高了的货币回笼能力，降低了提准必要性。因此，我们维持原来的判断：政策仍然处于观察期。值得注意的是，时隔一个多月，企业债发行再度重启，信用产品的二级市场收益率也开始下行，暗示着在央票发行利率锁定利率产品收益率下行空间后，信用产品开始受到市场的关注，信用债市场或许将重现活跃。

可转债

(,)：又到波段交易时

上周转债遭正股拖累下跌。以中行转债为代表，其价格再次探近面值，与本轮调整的最低点仅有一步之遥。转债绝对价格回归至最低点附近后，一个可把握的波段交易机会又悄然而至。首先，波段交易性机会应着重考虑大盘转债和安全边际比较高的个券。对于波段交易性机会，流动性是首要的制约条件，因而建议以大盘转债为主，安全边际是成功的保障，因而建议关注保护性比较强的个券，其中尤以债底保护和面值附近的绝对价位心理保护为佳。其次，警惕条款博弈落空后的风险。双良转股价格下修上限为40%左右，对应的转债市价估值在117元附近；目前双良转债的市价已然隐含了20%左右的转股价格下修幅度预期，而一旦预期落空，其合理估值应向105元左右靠近。最后，关注新券上市而来的机会。

中金公司：电力转债低吸期临近

转债市场整体已进入底部区域，但较长时间内将在底部徘徊，债市好转引发的机会成本在增加，严格控制仓位仍十分必要。随着国电转债发行，转债市场供给压力似乎大为减弱。但个别转债基金可能因为涉及(,)事件而出现赎回压力，进而对转债市场尤其是老券产生抛售压力，值得近期密切关注。后续来看，电力板块个券在供给冲击下能否跌出机会值得重点关注。电力板块个券如果估值能理性回落，性价比明显好于中海、深机等。银行转债亮丽业绩即将披露，资本充足率监管新规征求意见稿如预期有所放松，正股表现理由有所好转。当然，在融资平台贷款担忧实质缓解之前，结合大市整体状况，我们不期待有超预期表现出现。短期中行似乎防御性更好，但要提防机构赎回引发的被动减持压力，长期更看好工行转债。（张勤峰 整理）