星马汽车暗箱操作是对股东的最大伤害

　　星马汽车暗箱操作是对股东的最大伤害 // 11:05:00 中国路面机械

　　事件描述2005年11月28日，星马汽车（600375）公布了其股权分置改革说明书，非流通股股东为了获得流通权，将按10∶3的比例向流通股股东支付对价，且第一大股东支付对价的股份由其他两家非流通股股东代出。非流通股股东承诺在获得流通权的一年内不进行减持，而第一大股东还承诺在三年内不减持且今后的减持价格不低于每股4.50元。那么该如何评价此方案呢？

　　投资要点..星马汽车主营：混凝土搅拌车、混凝土泵车、散装水泥车等工程建筑类专用汽车的生产、销售及售后服务。..对于工程建筑机械类产品而言，其经营呈现一定的季节性波动特征，而且由于2004年以来国家强化对宏观经济的调控，全社会固定资产投资受到严格控制，进而导致建筑工程机械类产品的市场需求出现萎缩，激烈的市场竞争致使相关企业的盈利呈现下滑，且这一态势目前并无缓和的迹象。因此虽然星马汽车在相关工程建筑类专用汽车领域保持领先优势，但绝对量仍不可避免地受到了不利的影响，这从企业历年生产经营状况即可看出端倪（参见图表1）。

　　..鉴于星马汽车主营业务的发展受国家相关政策及对宏观经济的调控力度影响极大，未来企业的发展存在一定的不确定性。因此虽然在星马汽车股改方案中比照国际市场相关企业的平均水平来确定市盈率应该说是可取的，但是具体如何取值却有值得商榷的地方。依照目前星马汽车主营所处的发展环境，定16倍市盈率似乎是有所偏高的。而若按照倍市盈率水平来进行测算，则其股改对价的支付率应该在0..57之间，较之目前所确定的0.3有较大幅度的提高。即便以15倍市盈率来估算，其对价支付率也将达0.35以上。此外目前星马汽车的前十大流通股股东中并没有基金等机构投资者的身影，考虑到前期一些非机构持股公司股改的失败，因此有理由相信通过流通股股东与非流通股股东的充分的交流、沟通，进一步提高对价支付比例是有可能的。

　　..对于星马汽车的股改方案，其实有一个更值得关注的地方，那就是第一大股东为了保持控制权，其所需支付的对价股份（股）是由金星化工和开发区总公司这两家非流通股股东代为支付的，这其实就是一个非流通股股东之间股权的转让问题。

　　看点是：按照星马汽车的股改说明书，这些股份的价格确定是以星马汽车股改复牌后二级市场30日均价作为依据的。而根据目前非流通股股份的一般转让定价是以每股净资产为基础的实际情况，星马汽车2005年三季度末的每股净资产为3.57元。假设股改方案不作任何修改调整，那么如果届时30日均价低于3.57元/股，这些非流通股股东的股权似乎被低价转让了。他们为什么会愿意？是政府的力量起了作用还是他们意识到公司发展前景不乐观而急着退出？如果是政府的力量起了作用，那么对现有流通股股东来说是极不公平的，因为现第一大股东完全可以在股改后通过二级市场增持来达到提高股比进而实现对公司的控制的目的。而现在这样的代为支付对价股份实质上就是一种“暗箱操作”，是对现有流通股股东的最大伤害。而如果30日均价等于或高于3.57元/股，换言之，自然除权前的股价应不低于4.65元/股，与目前停牌前的股价有20%的差距，投资者在当前的弱市状态下应该不会轻易放弃这20%的获益吧！如果股改方案进行调整（应该只会提高而不会下降），那么要么使金星化工和开发区总公司等非流通股东受到更大的损失，要么就是给现有流通股股东一个更大的获益空间。

　　●至于星马汽车第一大股东承诺的不低于4.50元/股的减持价格，按照其为了确保对公司的控制权而采取的一系列举措来看，应该没有实质性意义。

　　●总体看，只要星马汽车的股改方案得到同意，最大的受益者是目前，也是未来的第一大股东。