中信建投脱实向虚难改宽松政策延续了

中信建投：脱实向虚难改 宽松政策延续 类别： 机构： 研究员：

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8月9日，央行发布2015年第二季度中国货币政策执行报告。

简评：

1、金融数据反映出脱实向虚。

只好到处参股 报告指出，近期货币扩张动力有所增强，M2增速已接近全年预期目标，预计未来一段时间M2增速可能还会加快。从货币派生渠道看，贷款和证券投资同比多增是M2增速回升的主要原因，其中证券投资的影响最为明显。存款性公司购买地方政府债券、股权及其他投资大量增加共同助推证券投资同比多增。

报告也指出，从人民币存款部门分布看，住户存款和非金融企业存款增速较慢，非存款类金融机构存款增长迅速。6月末，非存款类金融机构存款余额为13.5万亿元，同比增长64.2%，其中，证券公司客户保证金比年初增加2.7万亿元，同比多增2.6万亿元，与上半年股市交易较为活跃有关。

在七月开始，股市的救市成为一个重要事件。而证金公司通过各种渠道筹措资金入市，无疑将进一步加剧金融数据脱实向虚的现象。尽管央行在报告中希望金融能够围绕支持实体经济，支持就业和经济增长，但也许脱实向虚也是金融支持实体经济的一种“绕道”而必要的方式。

2、超额准备金率较高，但仍有必要降准。

报告指出，6月末，金融机构超额准备金率为2.5%，考虑到1月人民银行调整了存款准备金缴存基数，将非存款类金融机构存放纳入各项存款口径，计缴存款准备金时适用的法定存款准备金率为0，而若按调整前口径测算，超额准备金率要高于2.5%。那么是否还有降准的必要？证券研究报告宏观快评请参阅最后一页的重要声明第一，2.5%是在6月末央行定向降准条件下达到的，否则会不及，可能还低于3月末的2.3%的水平。第二，信贷增长和地方债增发，都消耗超储，7月地方债发行速度已经放慢，最近甚至出现地方债流标的情况，不考虑微观层面的因素，宏观层面流动性似仍显不足。第三批置换债券已经箭在弦上，要扭转被动局面，需要央行进行对冲性流动性放松，我们维持3季度央行将整体降准的判断。

3、社会融资成本持续下行，但仍需努力。

报告指出，6月份，非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为6.04%，比3月下降0.51个百分点。其中，一般贷款加权平均利率为6.46%，比3月下降0.32个百分点；票据融资加权平均利率为4.01%，比3月下降1.39个百分点。个人住房贷款利率总体下行，6月份加权平均利率为5.53%，比3月下降0.49个百分点。显然，票据融资利率下行是利率下行的主要动力。一般贷款加权利率仍然较高，考虑到二季度两次降息，其较之3月的下降还不够基准利率下调幅度，因此有继续下行的空间和必要性，这也是央行仍然把降低社会融资成本作为后续政策目标的原因所在。

4、大额存单推出受欢迎，利率市场化未走完，降息空间存在。

6月2日，人民银行正式发布《大额存单管理暂行办法》。截至7月末，大额存单累计发行554期，发行总量为6816亿元。从认购情况看，企业客户认购大额存单较为踊跃，面向企业大额存单占总发行量的82.9%。虽然受个人客户认知度等因素影响，发行人计划发行的面向个人大额存单较少，但个人客户认购积极性超出发行人预期，面向个人的大额存单占总发行量的17.1%。从发行利率看，各期限存单利率接近相应期限存款基准利率的1.4倍。

我们年初即指出利率市场化渐入尾声，但利率市场化并没有终结。对利率市场化对利率抬升的影响，不应掉以轻心，还需要持续观察。应对利率市场化影响、降低社会融资成本，最好的手段还是降息。尽管目前基准利率已经处于历史地位，但考虑利率市场化影响，现在实际利率上浮，情况大不相同，因此，我们认为，降息的空间仍然存在。

5、年内美元加息和部分经济体通缩风险：资本项目开放或放缓。

央行对未来全球经济风险的判断：第一，美联储加息时点逐步接近，可能影响全球利率水平和资本流动，并认为年内加息的可能性仍较大，判断美联储加息可能提高全球利率水平，并使资本继续回流美元资产，对一些在国际收支、债务等方面存在脆弱性的新兴经济体造成冲击，而一旦政策调整时机或力度出乎市场意料，也可能引发国际金融市场的大幅波动。第二，国际大宗商品价格低位震荡，部分经济体通缩风险依然存在。